В рамках доходного подхода применяются. Доходный подход к оценке недвижимости и бизнеса. Применение доходного подхода. Ci – денежный поток периода t

Тема 7. Доходный метод оценки недвижимости.

1. Структура доходного метода.

2. Основополагающие принципы доходного метода.

3. Ставка капитализации, дисконтирования.

4. Условия арендных платежей.

5. Реконструированный отчет о доходах и расходах.

6. Метод прямой капитализации.

7. Оценка с применением техники остатка.

8. Второй метод капитализации.

Доходный метод оценки недвижимости отражает мотивацию типичного покупателя доходной недвижимости: ожидаемые будущие доходы с требуемыми характеристиками. Учитывая, что существует непосредственная связь между размером инвестиций и выгодами от коммерческого использования объекта инвестиций, стоимость недвижимости определяется как стоимость прав на получение приносимых ею доходов. Эта стоимость (рыночная, инвестиционная) определяется как текущая стоимость будущих доходов, генерируемых оцениваемым активом.

Основное преимущество доходного метода по сравнению с рыночным и затратным заключается в том, что он в большой степени отражает представление инвестора о недвижимости как источнике дохода, т.е. это качество недвижимости учитывается как основной ценообразующий фактор. Доходный метод оценки тесно связан с рыночным и затратным методами. Например, ставки дохода, применяемые в доходном методе, обычно определяются из анализа сопоставимых инвестиций, затраты на реконструкцию используются при определении денежного потока как дополнительные инвестиции, методы капитализации используются при корректировке различий рыночного и затратного методов. Основным недостатком метода является то, что он в отличие от двух других методов оценки основан на прогнозных данных.

1. Структура доходного метода.

На первом этапе при использовании доходного метода составляется прогноз будущих доходов от сдачи оцениваемых площадей в аренду за период владения, т.е. за время, в течение которого инвестор собирается сохранить за собой право собственности на объект недвижимости. Арендные платежи очищаются от всех эксплутационных периодических затрат, необходимых для поддержания недвижимости в требуемом коммерческом состоянии и управления, после чего прогнозируется стоимость объекта в конце периода владения в абсолютном или долевом относительно первоначальной стоимости выражении – так называемая величина реверсии. На последнем этапе спрогнозированные доходы и реверсия пересчитываются в текущую стоимость посредством методов прямой капитализации и дисконтированного денежного потока. Выбор способа капитализации определяется характером и качеством ожидаемых доходов.

Прямая капитализация используется, если прогнозируются постоянные или плавно изменяющиеся с незначительным темпом доходы. Если динамика изменения дохода значительна или эти изменения имеют нерегулярный характер, то используется дисконтирование денежного потока.

Если в перспективе ожидается неопределенная ситуация относительно будущих доходов, то целесообразно использовать также метод прямой капитализации, опираясь на ретроспективные и текущие данные по продажам и арендным соглашениям применительно к объектам-аналогам.

Величина стоимости определяется по методу прямой капитализации с использованием только двух переменных: спрогнозированной величины чистого годового дохода и соответствующей ставки капитализации. Основой метода является тот факт, что в условиях свободного и конкурентного рынка отношения значений арендного дохода к ценам продажи для каждого из выявленных объектов недвижимости одинакового использования распределяются вокруг определенной величины, которая и является основным индикатором для выбора ставки капитализации.

Таким образом, стоимость определяется делением спрогнозированного годового дохода на рыночное значение ставки капитализации, которая или выявляется на основе ретроспективной и текущей информации о продажах и арендных соглашениях, или рассчитывается как ставка дохода на капитал, скорректированная на условия компенсации изменения стоимости первоначального капитала за период владения.

Второй метод капитализации, как уже отмечалось, определяет стоимость недвижимости как сумму текущих стоимостей будущих доходов путем раздельного дисконтирования каждого из периодических доходов и спрогнозированной будущей стоимости недвижимости. При этих расчетах используется ставка дисконтирования, в качестве которой применяется соответствующая ставка дохода на капитал, иначе называемая нормой прибыли или нормой отдачи.

2. Основополагающие принципы доходного метода.

Теоретической базой доходного метода являются принципы оценки, которые представляют собой обобщение анализа поведенческих характеристик участников рынка недвижимости и функциональных связей между ценами и ценообразующими факторами.

Приведем принципы, которые наиболее значимы для доходного метода, а также факторы и обстоятельства, анализ которых базируется на соответствующем принципе.

ПРИНЦИП СФЕРА ВЛИЯНИЯ

Ожидания Весь спектр прогнозных данных:

(основной принцип, ценообразующие факторы,

на котором базируется характеристики дохода, капитала,

оценка по доходу) коэффициенты

Замещения Выбор и анализ объектов-аналогов,

Анализ альтернативных инвестиций

Спроса Учет и анализ факторов:

И предложения полезность, дефицитность,

Конкурентоспособность,

Доступность рынка капитала,

Монопольный, государственный контроль

Деловая активность,

характеристика населения

предельной Анализ объекта недвижимости:

продуктивности экономическое соответствие документов

(баланса, вклада) недвижимости,

ее использование и тип землепользования

3. Ставка капитализации, дисконтирования.

Ставка капитализации Ro используется в методе прямой капитализации в соответствии с формулой

Где V - стоимость

NOI – репрезентативная величина ожидаемого чистого операционного дохода

Ставка капитализации включает ставку дохода на капитал (вложенные средства, или первоначальная инвестиция) и норму возврата, учитывающую возмещение первоначально вложенных средств.

Как и любая ставка дохода, ставка капитализации прежде всего отражает риски, которым подвергаются средства вкладываемые в данный актив.

Ставка дисконтирования (норма прибыли, норма отдачи) используется во втором методе капитализации – методе дисконтирования денежного потока. Общее выражение для определения стоимости выглядит следующим образом:

где i – ставка дисконтирования

FV – цена перепродажи объекта недвижимости в конце периода владения (реверсия)

N – период владения

L – номер платежного периода

Стоимость определяется как сумма текущих стоимостей доходов за каждый период реверсии, рассчитанный по соответствующей ставке. Ставка дисконтирования i иначе называется нормой отдачи на инвестиции. Эта величина также характеризует эффективность капиталовложений. Она учитывает весь совокупный доход (доход на инвестиции и доход от изменения стоимости актива), приводя в соответствие по факторам времени и риска первоначальные инвестиции и реализуемый экономический эффект. Ставку дисконтирования следует рассматривать с учетом того, что рынок капитала, рынок ценных бумаг и рынок недвижимости представляют собой единую систему инвестиционных инструментов. Единство этой системы, в частности, определяется едиными критериями выбора: риск и доходность. Выбор ставки дисконтирования основан на анализе доступных альтернативных вариантов инвестиций с сопоставимым уровнем риска, т.е. эта ставка рассматривается как альтернативная стоимости капитала.

4. Условия арендных отношений.

Основа для прогнозирования дохода от недвижимости – анализ арендных отношений. Оценщику или аналитику недвижимости нужно собрать всю доступную ретроспективную и текущую информацию по арендным договорам и на основе их анализа выявить влияние условий, содержащихся в арендных договорах, на характеристики арендных платежей.

Рассмотрим основные условия, по которым могут различаться арендные соглашения, хотя на практике спектр этих условий может быть значительно шире. Необходимо выявить условия аренды, наиболее типичные для местного рынка недвижимости конкретного назначения, и сделать поправки к значениям контрактных арендных ставок для объектов аналогов для приведения их к рыночным условиям.

УСЛОВИЯ АРЕНДНОГО КРАТКИЕ ПОЯСНЕНИЯ

СОГЛАШЕНИЯ

Виды арендных платежей

С фиксированной Соглашение заключается обычно на

Арендной ставкой короткие сроки или при ожидаемой

Экономической стабильности

С корректировкой Для учета возможных изменений цен

Арендных платежей или стоимости собственности

С процентной арендной К постоянной величине арендных

Платой платежей добавляется процент от

Дохода, приносимого предпринима-

Тельской деятельностью арендатора

Распределение эксплуата-

Ционных расходов

Валовая рента Все эксплуатационные расходы несет

Владелец

Чистая рента Все эксплуатационные расходы несет

Арендатор

Промежуточный вариант Владелец и арендатор делят бремя

Эксплуатационных расходов в

Соответствии с условиями арендно-

Го соглашения

Продолжительность

Арендных соглашений

Краткосрочное До 1 года

Среднесрочное 1 – 3 года

Долгосрочное Свыше 3 лет

На продление арендного Представляет дополнительное пра-

Соглашения во арендатору на продление дого-

Вора после окончания срока дейст-

Вия текущего соглашения

На покупку прав собственности Предоставляет предпочтительное

На арендуемую недвижимость право арендатору на приобретение

Доходный подход применяется, когда существует достоверная информация, позволяющая прогнозировать будущие доходы, которые объект оценки способен приносить, а также связанные с объектом оценки расходы. При применении доходного подхода оценщик определяет величину будущих доходов и расходов и моменты их получения.

Доходный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от объекта оценки. Этапы доходного подхода:

1. Расчет валового дохода от использования объекта на основе анализа текущих ставок и тарифов на рынке аренды для сравнимых объектов.
2. Оценка потерь от неполной загрузки (сдачи в аренду) и невзысканных арендных платежей производится на основе анализа рынка, характера его динамики применительно к оцениваемой недвижимости. Рассчитанная таким образом величина вычитается из валового дохода, а итоговый показатель является действительным валовым доходом.
3. Расчет расходов, связанных с объектом оценки:

ѕ операционных (эксплуатационных) - издержки по эксплуатации объекта;

ѕ фиксированных - затраты на обслуживание кредиторской задолженности (процентов по кредитам, амортизационных отчислений, налоговых платежей и т.д.);

ѕ резервы - издержки на покупку (замену) принадлежностей для объекта недвижимости.

4. Определение величины чистого дохода от продажи объекта.
5. Расчет коэффициента капитализации. В практике российской оценки понятие доходного подхода, как правило, связывают с двумя методами: прямой капитализации доходов и дисконтированных денежных потоков. Метод прямой капитализации преобразует в стоимость доход за один временной период, а метод дисконтирования денежных потоков - доход за ряд лет. [вопросы оценки, левада]

Достоинства и недостатки методов определяются следующим:

- возможность отразить действительные намерения потенциального покупателя (инвестора);
- тип, качество и обширность информации, на основе которой проводится анализ;
- способность учитывать конкурентные колебания;
- способность учитывать специфические особенности объекта, влияющие на его стоимость (месторасположение, размер, потенциальная доходность).

Метод капитализации доходов используется, если:

- потоки доходов стабильны длительный период времени, представляют собой значительную положительную величину;
- потоки доходов возрастают устойчивыми, умеренными темпами.

Результат, полученный данным методом, состоит из стоимости зданий, сооружений и из стоимости земельного участка, т.е. является стоимостью всего объекта недвижимости. Базовая формула расчета имеет следующий вид:

где C - стоимость объекта недвижимости (ден. ед.);

Коэффициент капитализации, (%);

ЧОД - чистый операционный доход

Основные проблемы данного метода:

1. Метод не рекомендуется использовать, когда объект недвижимости требует значительной реконструкции или же находится в состоянии незавершенного строительства, т.е. в ближайшем будущем не представляется возможным выход на уровень стабильных доходов.
2. В российских условиях основная проблема, с которой сталкивается оценщик, - «информационная непрозрачность» рынка недвижимости, прежде всего отсутствие информации по реальным сделкам продажи и аренды объектов недвижимости, эксплуатационным расходам, отсутствие статистической информации по коэффициенту загрузки на каждом сегменте рынка в различных регионах. В результате расчет ЧОД и ставки капитализации становится очень сложной задачей. [Грязнова]

Последовательность действий при применении метода прямой капитализации:

1. Определить размер стабилизированного чистого дохода за один год, следующий за действительной датой оценки (как правило, путем усреднения годового дохода за несколько предыдущих лет на основании ретроанализа).
2. Определить величину коэффициента капитализации одним из методов.
3. Разделить чистый операционный доход за один год на общий коэффициент капитализации с тем, чтобы в качестве результата деления получить текущую стоимость оцениваемого объекта. [Касьяненко]

При использовании данного метода используются следующие доходы:

1) потенциальный валовой доход (ПВД) - доход, который можно получить от недвижимости, при 100%-ном ее использовании без учета всех потерь и расходов. ПВД зависит от площади оцениваемого объекта и установленной арендной ставки и рассчитывается по формуле:

ПВД = S * С а, (7)

где S - площадь, сдаваемая в аренду, м2;

С а - арендная ставка за 1 м 2 .

2) действительный валовой доход (ДВД) - это потенциальный валовой доход за вычетом потерь от недоиспользования площадей и при сборе арендной платы с добавление прочих доходов от нормального рыночного использования объекта недвижимости:
3) чистый операционный доход (ЧОД) - действительный валовой доход за минусом операционных расходов (ОР) за год (за исключением амортизационных отчислений). [Грязнова]

Существует несколько методов определения коэффициента капитализации:

ѕ с учетом возмещения капитальных затрат (с корректировкой на изменение стоимости актива);

ѕ метод связанных инвестиций, или техника инвестиционной группы;

ѕ метод прямой капитализации.

При определении коэффициента капитализации с учетом возмещения капитальных затрат следует учитывать, что коэффициент капитализации состоит из двух частей:

1) ставки доходности инвестиции (капитала), являющейся компенсацией, которая должна быть выплачена инвестору за использование денежных средств с учетом риска и других факторов, связанных с конкретными инвестициями;
2) нормы возврата капитала, т.е. погашение суммы первоначальных вложений. Причем этот элемент коэффициента капитализации применяется только к изнашиваемой части активов.

Ставка дохода на капитал строится методом кумулятивного построения путем сложения безрисковой ставки дохода, премии за риск, вложений в недвижимость, премии за низкую ликвидность недвижимости и премии за инвестиционный менеджмент. [Бугаева]

Безрисковая ставка доходности - ставка доходности высоколиквидных активов, доступных инвестору и имеющих гарантию возврата, т.е. риск по которым отсутствует.

Требования к безрисковой ставке:

ѕ доходность на наиболее ликвидные активы, для которых характерна относительно низкая ставка доходности, но с гарантией возврата капитала;

ѕ доступность для инвестора в качестве альтернативного варианта вложений. [Ванданимаева]

Существуют три способа возмещения инвестированного капитала:

ѕ прямолинейный возврат капитала (метод Ринга);

ѕ возврат капитала по фонду возмещения и ставке дохода на инвестиции (метод Инвуда). Его иногда называют аннуитетным методом;

ѕ возврат капитала по фонду возмещения и безрисковой ставке процента (метод Хоскольда). [Грязнова]

Метод Ринга целесообразно использовать, когда ожидается, что возмещение основной суммы будет осуществляться равными частями. Годовая норма возврата капитала рассчитывается путем деления 100%-ной стоимости актива на остающийся срок полезной жизни, т.е. это величина, обратная сроку службы актива. Норма возврата - ежегодная Доля первоначального капитала, помещенная в беспроцентный фонд возмещения:

R K = R y +1/n (8)

где n - оставшийся срок экономической жизни.

Метод Инвуда используется, если сумма возврата капитала реинвестируется по ставке доходности инвестиции. В этом случае норма возврата как составная часть коэффициента капитализации равна фактору фонда возмещения при той же ставке процента, что и по инвестициям

RK = Ry + SFF (n, Y), (9)

где SFF - фактор фонда возмещения;

Y= R (ставка дохода на инвестиции).

Метод Хоскольда используется в тех случаях, когда ставка дохода первоначальных инвестиций несколько высока, что маловероятно реинвестирование по той же ставке. Для реинвестируемых средств предполагается получение дохода по безрисковой ставке [Бугаева]

R K = R y +SFF (n, Y б), (10)

где Y б - безрисковая ставка процента.

Основываясь на рыночных данных по ценам продаж и значений ЧОД сопоставимых объектов недвижимости, можно вычислить коэффициент капитализации. [Грязнова]

где NOY - чистый операционный доход i-того объекта-аналога;

Vi - цена продажи i-того объекта-аналога

Метод дисконтированных денежных потоков (ДДП) более сложен, детален и позволяет оценить объект в случае получения от него нестабильных денежных потоков, моделируя характерные черты их поступления. Применяется метод ДДП, когда:

- предполагается, что будущие денежные потоки будут существенно отличаться от текущих;
- имеются данные, позволяющие обосновать размер будущих потоков денежных средств от недвижимости;
- потоки доходов и расходов носят сезонный характер;
- оцениваемая недвижимость - крупный многофункциональный коммерческий объект;
- объект недвижимости строится или только что построен и вводится (или введен в действие).

Для расчета ДДП необходимы данные:

- длительность прогнозного периода;
- прогнозные величины денежных потоков, включая реверсию;
- ставка дисконтирования. В западной практике для расчета ставки дисконтирования применяются следующие методы:
- 1) метод кумулятивного построения - основан на предпосылке, что ставка дисконтирования является функцией риска и рассчитывается как сума всех рисков, присущих каждому конкретному объекту недвижимости;
- 2) метод выделения - ставка дисконтирования, как ставка сложного процента рассчитывается на основе данных о совершенных сделках с аналогичными объектами на рынке недвижимости;
- 3) метод мониторинга - основан на регулярном мониторинге рынка, отслеживании по данным сделок основных экономических показателей инвестиций в недвижимость.

Остаточная стоимость, или стоимость реверсии, должна быть продисконтирована (по фактору последнего прогнозного года) и прибавлена к сумме текущих стоимостей денежных потоков.

Расчет стоимости объекта недвижимости методом ДДП производится по формуле 12.

где PV - текущая стоимость;

C i - денежный поток периода t;

i t - ставка дисконтирования денежного потока периода t;

М - стоимость реверсии, или остаточная стоимость.

Таким образом, стоимость объекта недвижимости равна сумме текущей стоимости прогнозируемых денежных потоков и текущей остаточной стоимости (стоимости реверсии).

Доходный подход основан на предположении о том, что стоимость объекта недвижимого имущества определяется текущей стоимостью будущих доходов от его использования. Однако деньги, полученные в будущем, не равны аналогичной сумме, полученной сегодня. Для определения стоимости имущества, приносящего поток доходов в будущем, необходимо последние привести к текущему значению. В общем случае для этого используется процедура дисконтирования, которая может быть применена к любой модели доходов и стоимости объекта. Капитализация в отличие от дисконтирования учитывает не только возврат на капитал, но и возврат капитала. Методы доходного подхода, так же как и затратный подход, применимы для оценки стоимостей в использовании (инвестиционной, потребительной) и для целей финансового учета.

Доходный подход представляет собой целую комбинацию методов оценки стоимости недвижимости, имущества организации, самого бизнеса, в которых определение стоимости производится посредством конвертации экономических выгод, которые ожидаются в будущем. Теоретические основы подобного подхода вполне убедительны. Стоимость инвестиций представляет собой стоимость будущих выгод на текущий момент, которые дисконтированы по норме доходности, являющейся отражением рискованности инвестиций.

Это разумно и подходит для любого применяемого в сфере производства и реализации имущественного объекта действующего предприятия, а также его бизнеса при условии генерации положительной прибыли. Величина рисков вложений в оцениваемый бизнес демонстрируется посредством ставки дисконтирования. В роли таковой в экономическом смысле сейчас выступает ставка дохода, которая требуется инвесторам, на вложенный капитал в сопоставимые объекты инвестирования по уровню риска, либо это ставка дохода по альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимыми рисками на момент оценки.

Особенности

Применение доходного подхода на практике оказывается довольно сложным занятием, так как необходимо оценивать каждую важную детерминанту стоимости - норму доходности и прибыль. Если для оценки предприятия используются эти методики, то требуется обязательно проводить тщательный анализ всех их ключевых элементов, в том числе стоимости, товарооборотов компании, которые оказывают непосредственное влияние на прибыль, затраты и риски, которые создаются каждым отдельным элементом.

Применяется довольно часто. К примеру, если речь идет о поглощении или слиянии, то этот метод используется намного чаще затратного или рыночного. Вложение капитала покупателя сейчас производится с расчетом на то, что в будущем будут получены чистые денежные потоки, которые нельзя назвать гарантированными, так как для них характерны определенные риски. Доходный подход позволяет оценить эти ключевые детерминанты стоимости при том, что для употребления рыночного подхода обычно требуется соотношение цена-прибыль или какие-то иные аналогичные мультипликаторы доходов за ретроспективный период, без принятия во внимание будущего.

Для рыночных мультипликаторов характерны такие черты, как ненадежность, а также неспособность обеспечить ту же тщательность, что удается достичь при условии использования доходного подхода с прогнозом будущих прибылей и ставок дисконтирования. К примеру, коэффициент "цена-прибыль", который применяется за год, не позволяет отразить в достаточной степени ожидаемые изменения в будущих годах. Правильное обеспечивает возможность для демонстрации общих предпочтений инвесторов, их часто цитируют продавцы или отраслевые источники.

Использование

В анализе и защите нуждается и информация, касающаяся бюджета предприятия, который заставляет проводить изменения и отработку финансовых последствий созданного плана, прогнозов и базовых предложений. Доходный подход к оценке бизнеса позволяет измерить все предположения, которые касаются того, возникают ли определенные выгоды от поглощения в результате роста доходов, сокращения расходов, усовершенствования процессов либо снижения капительных затрат. С помощью подобного подхода можно это все измерить и обсудить. Помимо этого, с его помощью можно определить время наступления ожидаемых выгод, а также продемонстрировать процесс снижения стоимости предприятия по мере того, как происходит перемещение выгод в более далекое будущее.

Использование доходного подхода обеспечивает для покупателей и продавцов возможность для расчета справедливой рыночной стоимости предприятия, а также ее инвестиционной стоимости для одного или более стратегических покупателей. Если это различие будет отображаться достаточно четко, то продавцы и покупатели могут легко определить выгоды от синергии, а также принять информативные решения.

Когда используется доходный подход к оценке бизнеса, необходимо иметь в виду, что вычисляемая стоимость состоит из стоимости всего имущества, которое используется в процессе непосредственной деятельности. В рамках используемого подхода имеется несколько методов для оценки, которые представляют наибольший интерес. В частности, применимы такие методы доходного подхода: капитализации и дисконтирования денежных потоков. Можно рассмотреть их более подробно.

Методы

С помощью метода капитализации денежных потоков общая стоимость предприятия детектируется в зависимости от денежных потоков, генерируемых имущественным потенциалом предприятия. бизнеса или предприятия в целом - это разность между всеми притоками и оттоками финансовых средств за определенный расчетный период. Обычно для расчетов используется период, равный одному году. Методика состоит в том, чтобы конвертировать репрезентативный уровень ожидаемого потока денег в приведенную стоимость посредством деления всей суммы потока на принятую ставку капитализации. В этом случае уместен доходный поток с определенными корректировками.

Для использования обычного метода расчета денежных потоков применяют дополнение чистой прибыли (рассчитанной после уплаты налогов) неденежных расходов для определения величины абсолютного денежного потока к капитализации. Этот метод расчета можно считать более упрощенным в сравнении с расчетом свободного потока денег, где в качестве дополнения учитываются требуемые капитальные вложения и потребности в пополнении капитала, являющегося оборотным.

Дисконтирование денежных потоков

Данный метод в основе своей базируется только на ожидаемых денежных потоках, которые генерируются самим предприятием. Характерное отличие у него состоит в том, что оценка стоимости требуется для вычисления определения репрезентативного уровня денежного потока. Этот метод в развитых странах получил наибольшее распространение за счет того, что его можно использовать для учета всех перспектив развития. Денежный поток в общем виде равняется сумме и амортизации при условии вычитания прироста чистого оборотного капитала и вложений капитального характера.

Существуют следующие условия для использования метода дисконтированных денежных потоков:

имеются основания полагать, что будущие уровни финансовых потоков будут отличаться от текущих, то есть речь идет о развивающемся предприятии;
есть возможности для обоснованной оценки денежных потоков в будущем при использовании бизнеса или ;
объект находится на стадии постройки полной или частичной;
предприятие является крупным многофункциональным объектом коммерческого значения.

Доходный подход к оценке недвижимости посредством метода дисконтирования денежных потоков представляет собой самый лучший, однако его использование очень трудоемкое. Существуют оценки, которые без применения данного метода произвести невозможно. Среди них можно назвать разработку инвестиционного проекта с его последующей оценкой.

Достоинства метода дисконтирования

Если практиковать доходный подход к оценке недвижимости или бизнеса посредством метода дисконтирования, то можно определить некоторые основные преимущества. В первую очередь речь идет о том, что будущие прибыли от бизнеса напрямую учитывают только ожидаемые текущие издержки по изготовлению продукции с ее последующей продажей, а будущие капиталовложения, связанные с поддержанием и расширением производственных или торговых мощностей, отражаются в прогнозе прибылей только косвенно посредством их текущей амортизации.

Важные моменты

Оценка объекта доходным подходом при недостатке прибыли или убытка в качестве показателя инвестиционных расчетов проводится с поправкой на то, что прибыль служит бухгалтерским отчетным показателем, поэтому подвержена существенным манипуляциям в процессе работы.

В метод дисконтирования денежных потоков включается три группы моделей:

Если практикуется доходный подход в соответствии с моделью дисконтирования дивидендов в качестве свидетельства денежного потока, применяют величину выплат по акциям. Несмотря на то что модель существенно распространена в зарубежной практике для определения и оценки величины активов предприятия, у нее имеется масса недостатков. В моделях с нераспределенной прибылью отсутствует степень учета. Существует разница в дивидендных политиках не только конкретных предприятий, но и по странам в целом. Этот метод невозможно использовать на предприятиях, у которых нет прибыли. Эта модель лучше всего подходит для расчета стоимости миноритарных акций.

Модель остаточного дохода

Доходный подход к оценке посредством модели остаточного подхода предполагает, что в качестве показателя денежного потока будет использоваться величина остаточного дохода, то есть разница между прибылью по факту и величиной прибыли, которая прогнозировалась акционерами на момент покупки самой компании или ее акций. Если стоимость предприятия рассчитывалась на базе предположений, соответствующих данной модели, то она будет равна сумме с приведенной стоимостью ожидаемой величины дохода, оставшегося после этого. Такая модель демонстрирует существенную чувствительность к качеству данных, которые представлены в финансовой отчетности. Для российских условий адекватность такой информации подвергается существенным сомнениям.

Польза для акционеров

Естественно, пайщики или акционеры предприятия, у которого имеется определенная история, а также факты выплаты дивидендов, могут воспользоваться моделью дисконтирования для расчета стоимости собственной компании. Ситуация такова, что акционеры предприятий этого сектора редко бывают миноритарными, поэтому для них наиболее подходящим способом будет использовать доходный подход к оценке недвижимости и бизнеса посредством модели дисконтирования свободных денежных потоков. В данной системе ключевыми служат свободные денежные потоки со ставками дисконтирования или ожидаемой доходности инвестированного капитала. Самая большая проблема с использованием данной модели состоит в точности прогноза свободного финансового потока, а также адекватного определения ставки дисконтирования.

Если применять доходный подход, определение которого давалось выше, то при использовании метода дисконтированных денежных потоков в качестве доходов, ожидаемых от бизнеса, учитывают прогнозируемые потоки финансовых средств, которые можно изъять из оборота после требуемого реинвестирования части денежной прибыли. Как показатель денежные потоки не зависят от системы бухгалтерского учета, используемой на предприятии, и ее амортизационной политики. При этом обязательно учитывают любые движения денежных средств - притоки и оттоки. Оценка финансового смысла дисконтирования денежных средство оказывается такой, что в результате этих процессов происходит их уменьшение на суммы, которые были бы доступны инвестору к моменту получения указанного денежного потока, при условии, что он вложил свои средства не в данный бизнес прямо сейчас, а в какой-то иной инвестиционный актив общедоступного характера, к примеру, ликвидную ценную бумагу или банковский депозит.

Дополнительные методики

Доходный подход, пример которого был описан ранее, в последнее время используется все реже, теперь наиболее распространенным стал метод оценки. Его применяют для оценки всевозможных активов, а базой для него служит идея о том, что любой актив, разделяющий основные характеристики опционов, допускается оценивать в качестве этого опциона. На данный момент отказ от доходного подхода чаще всего осуществляется в пользу модели опционного ценообразования (соответственно, модели Блэка-Скоулза).

Такая система, при условии ее использования, позволяет производить оценку общей стоимости собственного капитала компании или предприятия в случае, когда оно работает с большими убытками. Данная модель предназначена для того, чтобы дополнительно объяснить, почему стоимость собственного капитала предприятия является не нулевой, даже если происходит снижение стоимости всего предприятия ниже уровня номинального размера долга. Но даже с учетом такого преимущества можно отметить, что модель Блэка-Скоулза для оценки стоимости российских предприятий на данный момент все больше несет теоретический характер. Основная проблема, из-за которой данная модель не может применяться к отечественному бизнесу, - это отсутствие некоторых фактических данных для параметров модели, которые являются крайне необходимыми.

Выводы

Доходный подход к оценке бизнеса и недвижимости стал применяться значительно реже, и это происходит по многим причинам. В частности, это касается недостатков, из-за которых возникают сложности в его использовании на потребительском рынке. В первую очередь следует отметить, насколько трудным является составление прогнозов будущей стоимости услуг и продукции, материалов и сырья, а также комплекса остальных затратных показателей. При этом можно говорить о некоторой субъективности экспертных оценок. Помимо этого, проблема состоит в низкой раскрываемости информации по российским предприятиям, а ведь она необходима для проведения грамотных расчетов и составления модели Блэка-Скоулза. Это обуславливается в большей степени низкой корпоративной культурой таких предприятий.

Подавляющее количество акций, в числе которых присутствуют и крупные пакеты, концентрируется в руках незначительного круга лиц, а доля и мелких собственников, доля которых очень мала, в уставном капитале является незначительной. Получается так, что многие предприятия оказываются просто незаинтересованными в раскрытии какой-либо информации. Именно поэтому заметно усложняется расчет доходным подходом применительно к большинству отраслей промышленности и бизнеса в России. В других условиях он работает наилучшим образом, демонстрируя все свои достоинства и надежность.

Доходный подход

Доходный подход к оценке недвижимости базируется на определении стоимости объекта недвижимости на основе расчета ожидаемых доходов от владения (использования) этим объектом. Этот показатель является очень важным, поскольку позволяет прогнозировать стоимость объекта на перспективу.

Доходный подход является одним из наиболее применяемых методов оценки недвижимости в оценочной практике на сегодняшний день.

По утверждению современного экономиста Вишневецкого А.В., этот подход называют также "маржинальным" (от англ. термина "margin", часто используемого в России как аналог понятия "прибыль"). Применяемость маржинального подхода явно выражена в период экономических ростов в государстве. Доходный подход является неотъемлемой частью процедуры "Due Diligence" (дью-ди́лидженс).

Доходный метод в основном, основан на определении стоимости недвижимости путем расчета дисконтированного потока доходов (от владения или использования этим объектом). Данный метод базируется на принципе ожидания – установления текущей стоимости доходов и других выгод, которые могут быть получены в будущем от владения этой собственностью. Логично, что владелец недвижимости не уступит свою собственность ниже той суммы, которую он мог бы получить, продолжая эксплуатировать ее, а покупатель не заплатит больше той суммы, которую ему принесет последующее использование данного объекта в коммерческих целях. Таким образом, цена недвижимости определяется на основе стоимости будущих доходов путем соглашения между сторонами.

При расчёте доходным подходом используются следующие методики: капитализации доходов и дисконтирования денежных потоков. Эти методики являются основными в данном методе.

1) В соответствии с технологией метода прямой капитализации стоимость определяется отношением чистого операционного дохода до налогообложения к ставке капитализации. Ставка капитализации определяется оценщиком на основе величины базовой ставки путем ее корректировки на риски.

2) Метод дисконтирования денежных потоков применяется, когда денежные потоки поступают неравномерно (нестабильный доход), или при использовании различных коэффициентов капитализации. Согласно методике, стоимость объекта определяется как сумма дисконтированных доходов по проекту. Для этого необходимо определить модель денежного потока с составлением прогноза расходов и инвестиций на выбранный период. Ставка дисконта определяется с учетом тех же параметров, что и при методе капитализации.

Суть метода - доходный подход оценивает стоимость недвижимости, как текущую стоимость будущих денежных потоков. При этом данный подход отражает уровень риска для оцениваемого объекта недвижимости, а также качество и количество дохода, который сможет принести объект оценки в течение срока службы. Основным достоинством доходного подхода является то, что он позволяет учесть будущие инвестиционные риски уже сейчас.

Недостатком метода является то, что будущие доходы – прогнозная величина поступлений от арендной платы и суммы будущей перепродажи объекта, определяются оценщиком путем анализа ряда факторов, а потому могут нести в себе определенную погрешность, так как абсолютно точно определить состояние рынка недвижимости на длительную перспективу невозможно.

Доходный подход к оценке объектов недвижимости - совокупность методов оценки стоимости недвижимости, основанных на определении ожидаемых доходов от коммерческого использования оцениваемого имущества.

Основное преимущество, которое имеет доходный подход оценки недвижимости по сравнению с рыночным и затратным заключается в том, что он в большей степени отражает представление инвестора о недвижимости как источнике дохода, т.е. это качество недвижимости учитывается как основной ценообразующий фактор. Основным недостатком, который имеет доходный подход оценки недвижимости, является то, что он в отличие от двух других походов оценки основан на прогнозных данных.

Доходный подход оценивает стоимость недвижимости в данный момент как текущую стоимость будущих денежных потоков, т.е. отражает:

качество и количество доходов, который объект недвижимости может понести в течение своего срока службы;

риски, характерные как для оцениваемого объекта, так и для региона.

Доходный подход используется при определении инвестиционной стоимости , поскольку потенциальный инвестор не заплатит за объект большую сумму, чем текущая стоимость будущих доходов от этого объекта. Также он используется при определении рыночной стоимости.

Основные понятия:

Капитализация дохода - это процесс, определяющий взаимосвязь будущего дохода и текущей стоимости объекта.

Базовая формула доходного подхода (рис.3.5):

или
, где

С (V) - стоимость недвижимости;

ЧД (I) - ожидаемый доход от оцениваемой недвижимости. Под доходом обычно подразумевается чистый операционный доход, который способна приносить недвижимость за период;

К (R) - норма дохода или прибыли - это коэффициент или ставка капитализации.

Коэффициент капитализации - норма дохода, отражающая взаимосвязь между доходом и стоимостью объекта оценки.

Ставка капитализации - это отношение рыночной стоимости имущества к приносимому им чистому доходу.

Ставка дисконтирования - норма сложного процента, которая применяется при пересчете в определенный момент времени стоимости денежных потоков, возникающих в результате использования имущества.

Основными этапами оценки недвижимости доходным подходом являются:

Оценка валового потенциального дохода на основе анализа текущих ставок и тарифов (ставка арендной платы) на рынке для сравнимых объектов;

Анализ потерь;

Рассчет издержек от эксплуатации оцениваемого объекта;

Определяется чистый операционных доход, который равен разнице валового потенциального доход за вычетом потерь и издерже

Преобразование чистого операционного дохода в стоимость объекта недвижимости.

В рамках доходного подхода возможно применение одного из двух методов: метода прямой капитализации доходов и метода дисконтирования денежных потоков.

В основе данных методов лежит предпосылка, что стоимость недвижимости обусловлена способностью оцениваемого объекта генерировать потоки доходов в будущем. В обоих методах происходит преобразование будущих доходов от объекта недвижимости в его стоимость с учетом уровня риска, характерного для данного объекта. Различаются эти методы лишь способом преобразования потоков дохода.

При использовании метода капитализации доходов в стоимость недвижимости преобразуется доход за один временной период, а при использовании метода дисконтированных денежных потоков – доход от ее предполагаемого использования за ряд прогнозных лет, а также выручка от перепродажи объекта недвижимости в конце прогнозного периода.

Метод капитализации доходов используется, если:

потоки доходов стабильны длительный период времени, представляют собой значительную положительную величину;

потоки доходов возрастают устойчивыми, умеренными темпами.

Базовая формула расчета имеет следующий вид:

или
,где

С - стоимость объекта недвижимости (ден.ед.);

КК - коэффициент капитализации (%).

Таким образом, метод капитализации доходов представляет собой определение стоимости недвижимости через перевод годового (или среднегодового) чистого операционного дохода (ЧОД) в текущую стоимость.

При применении данного метода необходимо учитывать следующие ограничивающие условия :

нестабильность потоков доходов;

если недвижимость находится в стадии реконструкции или незавершенного строительства.

Основные проблемы данного метода

1. Метод не рекомендуется использовать, когда объект недвижимости требует значительной реконструкции или же находится в состоянии незавершенного строительства, т.е. в ближайшем будущем не представляется возможным выход на уровень стабильных доходов.

2. В российских условиях основная проблема, с которой сталкивается оценщик, - «информационная непрозрачность» рынка недвижимости, прежде всего отсутствие информации по реальным сделкам продажи и аренды объектов недвижимости, эксплуатационным расходам, отсутствие статистической информации по коэффициенту загрузки на каждом сегменте рынка в различных регионах. В результате расчет ЧОД и ставки капитализации становится очень сложной задачей.

Основные этапы процедуры оценки методом капитализации:

определение ожидаемого годового (или среднегодового) дохода, в качестве дохода, генерируемого объектом недвижимости при его наилучшем и наиболее эффективном использовании;

расчет ставки капитализации;

определение стоимости объекта недвижимости на основе чистого операционного дохода и коэффициента капитализации путем деления ЧОД на коэффициент капитализации.

Потенциальный валовой доход (ПВД) - доход, который можно получить от недвижимости при 100%-ом ее использовании без учета всех потерь и расходов. ПВД зависит от площади оцениваемого объекта и установленной арендной ставки и рассчитывается по формуле:

, где

S - площадь, сдаваемая в аренду, м 2 ;

См - арендная ставка за 1 м 2 .

Действительный валовой доход (ДВД) - это потенциальный валовой доход за вычетом потерь от недоиспользования площадей и при сборе арендной платы с добавлением прочих доходов от нормального рыночного использования объекта недвижимости:

ДВД = ПВД – Потери + Прочие доходы

Чистый операционный доход (ЧОД) - действительный валовой доход за минусом операционных расходов (ОР) за год (за исключением амортизационных отчислений):

ЧОД = ДВД – ОР.

Операционные расходы - это расходы, необходимые для обеспечения нормального функционирования объекта недвижимости и воспроизводства действительного валового дохода.

Расчет коэффициента капитализации.

Существует несколько методов определения коэффициента капитализации:

с учетом возмещения капитальных затрат (с корректировкой на изменение стоимости актива);

метод связанных инвестиций, или техника инвестиционной группы;

метод прямой капитализации.

Определение коэффициента капитализации с учетом возмещения капи тальных затрат.

Коэффициент капитализации состоит из двух частей:

ставки доходности инвестиции (капитала), являющейся компенсацией, которая должна быть выплачена инвестору за использование денежных средств с учетом риска и других факторов, связанных с конкретными инвестициями;

нормы возврата капитала, т.е. погашение суммы первоначальных вложений. Причем этот элемент коэффициента капитализации применяется только к изнашиваемой части активов.

Ставка дохода на капитал строится методом кумулятивного построения:

Безрисковая ставка дохода +

Премии за риск +

Вложения в недвижимость +

Премии за низкую ликвидность недвижимости +

Премии за инвестиционный менеджмент.

Безрисковая ставка доходности - ставка процента в высоколиквидные активы, т.е. это ставка, которая отражает «фактические рыночные возможности вложения денежных средств фирм и частных лиц без какого то бы ни было риска не возврата». В качестве безрисковой ставки чаще берется доходность по ОФЗ, ВЭБ.

В процессе оценки необходимо учитывать, что номинальные и реальные безрисковые ставки могут быть как рублевые, так и валютные. При пересчете номинальной ставки в реальную и наоборот целесообразно использовать формулу американского экономиста и математика И. Фишера, выведенную им еще в 30-е годы XX века:

; где

Rн – номинальная ставка;

Rр – реальная ставка;

Jинф – индекс инфляции (годовой темп инфляции).

При расчете валютной безрисковой ставки целесообразно проводить корректировку с помощью формулы Фишера с учетом индекса долларовой инфляции, при определении рублевой безрисковой ставки - индекса рублевой инфляции.

Перевод рублевой ставки доходности в долларовую ставку или наоборот можно произвести с помощью следующих формул:

Dr, Dv - рублевая или валютная доходная ставка;

Kurs – темп валютного курса, %.

Расчет различных составляющих премии за риск:

надбавка за низкую ликвидность. При расчете данной составляющей учитывается невозможность немедленного возврата вложенных в объект недвижимости инвестиций, и она может быть принята на уровне долларовой инфляции за типичное время экспозиции подобных оцениваемому объектов на рынке;

надбавка за риск вложения в недвижимость. В данном случае учитывается возможность случайной потери потребительской стоимости объекта, и надбавка может быть принята в размере страховых отчислений в страховых компаниях высшей категории надежности;

надбавка за инвестиционный менеджмент. Чем более рискованны и сложны инвестиции, тем более компетентного управления они требуют. Надбавку за инвестиционный менеджмент целесообразно рассчитывать с учетом коэффициента недогрузки и потерь при сборе арендных платежей.

Метод связанных инвестиций, или техника инвестиционной группы.

Если объект недвижимости приобретается с помощью собственного и заемного капитала, коэффициент капитализации должен удовлетворять требованиям доходности на обе части инвестиций. Величина коэффициента определяется методом связанных инвестиций, или техникой инвестиционной группы.

Коэффициент капитализации для заемного капитала называется ипотечной постоянной и рассчитывается по следующей формуле:

; где

Rm – ипотечная постоянная;

ДО – ежегодные выплаты;

К – сумма ипотечного кредита.

Ипотечная постоянная определяется по таблице шести функций сложного процента: она равна сумме ставки процента и фактора фонда возмещения или же равна фактору взноса на единицу амортизации.

Коэффициент капитализации для собственного капитала называется ипотечной постоянной и рассчитывается по следующей формуле:

; где

Rc – коэффициент капитализации собственного капитала;

PTCF – годовой денежный поток до выплаты налогов;

Кс – величина собственного капитала.

Общий коэффициент капитализации определяется как средневзвешенное значение:

М – коэффициент ипотечной задолженности.

Если прогнозируется изменение в стоимости актива, то возникает необходимость учета в коэффициенте капитализации, возврата основной суммы капитала (процесса рекапитализации). Норма возврата капитала в некоторых источниках называется коэффициентом рекапитализации. Для возврата первоначальных инвестиций часть чистого операционного дохода откладывается в фонд возмещения с процентной ставкой У р - ставкой процента для рекапитализации.

Существуют три способа возмещения инвестированного капитала:

прямолинейный возврат капитала (метод Ринга);

возврат капитала по фонду возмещения и ставке дохода на инвестиции (метод Инвуда). Его иногда называют аннуитетным методом;

возврат капитала по фонду возмещения и безрисковой ставке процента (метод Хоскольда).

Метод Ринга .

Этот метод целесообразно использовать, когда ожидается, что возмещение основной суммы будет осуществляться равными частями. Годовая норма возврата капитала рассчитывается путем деления 100%-ной стоимости актива на остающийся срок полезной жизни, т.е. это величина, обратная сроку службы актива. Норма возврата - ежегодная доля первоначального капитала, помещенная в беспроцентный фонд возмещения:

; где

n – оставшийся срок экономической жизни;

Ry – ставка доходности инвестиций.

Пример.

Условия инвестирования:

срок - 5 лет;

R - ставка доходности инвестиций 12%;

сумма вложений капитала в недвижимость 10000 долл.

Решение . Метод Ринга. Ежегодная прямолинейная норма возврата капитала составит 20%, так как за 5 лет будет списано 100% актива (100: 5 = 20). В этом случае коэффициент капитализации составит 32% (12% + 20% = 32%).

Возмещение основной суммы капитала с учетом требуемой ставки доходности инвестиций отражено в табл.

Таблица Возмещение инвестируемого капитала по методу Ринга (долл.)

Остаток капиталовложении на начало периода	Возмещение капиталовложении	Доход на инвестированный капитал (12%)	Общая сумма дохода

Возврат капитала происходит равными частями в течение всего срока службы объекта недвижимости.

Метод Инвуда используется, если сумма возврата капитала реинвестируется по ставке доходности инвестиции. В этом случае норма возврата как составная часть коэффициента капитализации равна фактору фонда возмещения при той же ставке процента, что и по инвестициям:

где SFF - фактор фонда возмещения;

Y = R (ставка дохода на инвестиции).

Возмещение инвестированного капитала по данному методу представлено в табл. 3.5.

Пример .

Условия инвестирования:

срок - 5 лет;

доход на инвестиции - 12%.

Решение . Коэффициент капитализации рассчитывается как сумма ставки доходности инвестиции 0,12 и фактора фонда возмещения (для 12%, 5 лет) 0,1574097. Коэффициент капитализации равен 0,2774097, если взят из графы «Взнос на амортизацию» (12%, 5 лет).

Таблица. Возмещение инвестированного капитала по методу Инвуда (долл.)

Остаток основной суммы капитала на начало года, долл.	Общая сумма возмещения	В том числе
Остаток основной суммы капитала на начало года, долл.	Общая сумма возмещения	% на капитал	возмещение основной суммы

Метод Хоскольда . Используется в тех случаях, когда ставка дохода первоначальных инвестиций несколько высока, что маловероятно реинвестирование по той же ставке. Для реинвестируемых средств предполагается получение дохода по безрисковой ставке:

где У б - безрисковая ставка процента.

Пример . Инвестиционный проект предусматривает ежегодный 12%-ый доход на инвестиции (капитал) в течение 5 лет. Суммы в счет возврата инвестиций могут быть без риска реинвестированы по ставке 6%.

Решение . Если норма возврата капитала равна 0,1773964, что представляет собой фактор возмещения для 6% за 5 лет, то коэффициент капитализации равен 0,2973964 (0,12 + 0,1773964).

Если прогнозируется, что инвестиции потеряют стоимость лишь частично, то коэффициент капитализации рассчитывается несколько иначе, поскольку возмещение капитала производится за счет перепродажи недвижимости, а частично - за счет текущих доходов.

Преимущества метода капитализации доходов заключаются в том, что этот метод непосредственно отражает рыночную конъюнктуру, так как при его применении анализируются с точки зрения соотношения дохода и стоимости, как правило, большое количество сделок с недвижимостью, а также при расчете капитализируемого дохода составляется гипотетический отчет о доходах, основной принцип построения которого - предположение о рыночном уровне эксплуатации недвижимости.

Недостатки метода капитализации доходов состоят в том, что:

применение его затруднительно, когда отсутствует информация о рыночных сделках;

Метод дисконтированных денежных потоков (ДДП) более сложен, детален и позволяет оценить объект в случае получения от него нестабильных денежных потоков, моделируя характерные черты их поступления. Применяется метод ДДП, когда:

предполагается, что будущие денежные потоки будут существенно отличаться от текущих;

имеются данные, позволяющие обосновать размер будущих потоков денежных средств от недвижимости;

потоки доходов и расходов носят сезонный характер;

оцениваемая недвижимость - крупный многофункциональный коммерческий объект;

объект недвижимости строится или только что построен и вводится (или введен в действие).

Метод ДДП позволяет оценить стоимость недвижимости на основе текущей стоимости дохода, состоящего из прогнозируемых денежных потоков и остаточной стоимости.

Для расчета ДДП необходимы данные:

длительность прогнозного периода;

прогнозные величины денежных потоков, включая реверсию;

Ставка дисконтирования.

Алгоритм расчета метода ДДП.

1. Определение прогнозного периода. В международной оценочной практике средняя величина прогнозного периода 5-10 лет, для России типичной величиной будет период длительностью 3-5 лет. Это реальный срок, на который можно сделать обоснованный прогноз.

2. Прогнозирование величин денежных потоков.

При оценке недвижимости методом ДДП рассчитывается несколько видов дохода от объекта:

потенциальный валовой доход;

действительный валовой доход;

чистый операционный доход;

денежный поток до уплаты налогов;

денежный поток после уплаты налогов.

На практике российские оценщики вместо денежных потоков дисконтируют доходы:

ЧОД (указывая, что объект недвижимости принимается как не отягощенный долговыми обязательствами),

чистый поток наличности за вычетом расходов на эксплуатацию, земельного налога и реконструкцию,

облагаемую налогом прибыль.

Необходимо учитывать, что требуется дисконтировать именно денежный поток, так как:

денежные потоки не так изменчивы, как прибыль;

понятие «денежный поток» соотносит приток и отток денежных средств, учитывая такие денежные статьи, как «капиталовложения» и «долговые обязательства», которые не включаются в расчет прибыли;

показатель прибыли соотносит доходы, полученные в определенный период, с расходами, понесенными в этот же период, вне зависимости от реальных поступлений или расхода денежных средств;

денежный поток - показатель достигнутых результатов как для самого владельца, так и для внешних сторон и контрагентов - клиентов, кредиторов, поставщиков и т. д., поскольку отражает постоянное наличие определенных денежных средств на счетах владельца.

Особенности расчета денежного потока при использовании метода ДДП.

Поимущественный налог (налог на недвижимость), слагающийся из налога на землю и налога на имущество, необходимо вычитать из действительного валового дохода в составе операционных расходов.

Экономическая и налоговая амортизация не является реальным денежным платежом, поэтому учет амортизации при прогнозировании доходов является излишним.

Платежи по обслуживанию кредита (выплата процентов и погашение долга) необходимо вычитать из чистого операционного дохода, если оценивается инвестиционная стоимость объекта (для конкретного инвестора). При оценке рыночной стоимости объекта недвижимости вычитать платежи по обслуживанию кредита не надо.

Предпринимательские расходы владельца недвижимости необходимо вычитать из действительного валового дохода, если они направлены на поддержание необходимых характеристик объекта.

Таким образом, д енежный поток (ДП) для недвижимости рассчитывается следующим образом:

- ДВД равен сумме ПВД за вычетом потерь от незанятости и при сборе арендной платы и прочих доходов;

ЧОД равен ДВД за вычетом ОР и предпринимательских расходов владельца недвижимости, связанных с недвижимостью;

- ДП до уплаты налогов равен сумме ЧОД за вычетом капиталовложений и расходов по о бслуживанию кредита и прироста кредитов.

ДП равен ДП до уплаты налогов за вычетом платежей по налогу на доходы владельца недвижимости.

Следующий важный этап - расчет стоимости реверсии. Стоимость реверсии можно спрогнозировать с помощью:

назначения цены продажи, исходя из анализа текущего состояния рынка, из мониторинга стоимости аналогичных объектов и предположений относительно будущего состояния объекта;

принятия допущений относительно изменения стоимости недвижимости за период владения;

капитализации дохода за год, следующий за годом окончания прогнозного периода, с использованием самостоятельно рассчитанной ставки капитализации.

Определение ставки дисконтирования. «Ставка дисконта - коэффициент, используемый для расчета текущей стоимости денежной суммы, получаемой или выплачиваемой в будущем».

Ставка дисконтирования должна отражать взаимосвязь «риск - доход», а также различные виды риска, присущие этой недвижимости (коэффициент капитализации).

Поскольку выделить безинфляционную составляющую для недвижимости довольно трудно, оценщику удобнее пользоваться номинальной ставкой дисконтирования, так как в этом случае прогнозы денежных потоков и изменения стоимости собственности уже включают инфляционные ожидания.

Результаты расчета текущей стоимости будущих денежных потоков в номинальном и реальном исчислениях одинаковы. Денежные потоки и ставка дисконтирования должны соответствовать друг другу и оди наково исчисляться.

Взападной практике для расчета ставки дисконтирования применяются следующие методы:

метод кумулятивного построения;

метод сравнения альтернативных инвестиций;

метод выделения;

метод мониторинга.

Метод кумулятивного построения основан на предпосылке, что ставка дисконтирования является функцией риска и рассчитывается как сумма всех рисков, присущих каждому конкретному объекту недвижимости.

Ставка дисконтирования = Безрисковая ставка + Премии за риск.

Премия за риск рассчитывается суммированием значений рисков, присущих данному объекту недвижимости.

Метод выделения - ставка дисконтирования, как ставка сложного процента, рассчитывается на основе данных о совершенных сделках с аналогичными объектами на рынке недвижимости.

Обычный алгоритм расчета ставки дисконтирования по методу выделения следующий:

моделирование для каждого объекта-аналога в течение определенного периода времени по сценарию наилучшего и наиболее эффективного использования потоков доходов и расходов;

расчет ставки доходности инвестиций по объекту;

полученные результаты обработать любым приемлемым статистическим или экспертным способом с целью приведения характеристик анализа к оцениваемому объекту.

Метод мониторинга основан на регулярном мониторинге рынка, отслеживании по данным сделок основных экономических показателей инвестиций в недвижимость. Подобную информацию необходимо обобщать по различным сегментам рынка и регулярно публиковать. Такие данные служат ориентиром для оценщика, позволяют проводить качественное сравнение полученных расчетных показателей со среднерыночными, проверяя обоснованность различного рода допущений.

Расчет стоимости объекта недвижимости методом ДДП производится по формуле:

; где

PV – текущая стоимость;

Ci – денежный поток периода t;

It – ставка дисконтирования денежного потока периода t;

M – остаточная стоимость.

Таким образом, стоимость объекта недвижимости равна = Текущая стоимость прогнозируемых денежных потоков + Текущая стоимость остаточной стоимости (реверсии).

Выбор соответствующей ставки дисконта и коэффициента капитализации должен быть тщательно обоснован с учетом управляемых и неуправляемых рисков.