Инвестиции в хедж-фонды мира и россии. Хедж-фонды в США. Опасность: как передают кредитные риски

«Самый успешный управляющий хедж-фондом в истории» Рей Далио оказался в центре скандала: в его компании Bridgewater якобы культивируются «запугивания». Жалуются сотрудники, но не клиенты - им Далио приносит миллиарды

Американский бизнесмен и основатель инвестиционной компании Bridgewater Рей Далио (Фото: Reuters/Pixstream)

В конце июля The New York Times опубликовала скандальную с интригующим заголовком «Секс, страх и видеонаблюдение в крупнейшем хедж-фонде мира». Газета рассказала о жалобах властям со стороны сотрудников хедж-фонда Bridgewater Associates, управляющего активами более чем на $150 млрд. Сотрудники жаловались на гнетущую атмосферу в компании — все, что происходит в офисе, подлежит видео- и аудиозаписи, имеют место случаи сексуального домогательства и попытки замять инциденты с помощью давления топ-менеджмента.

В итоге главе Bridgewater Реймонду (Рею) Далио пришлось публично выступать с объяснениями, из которых следовало, что статья «искажает реальность», а журналисты The New York Times «даже не попытались» понять, как работает компания.

Личное состояние Далио журнал Forbes оценивает в $15,9 млрд — онлайн-рэнкинг ставит его на 24-е место среди миллиардеров США и на 57-е в мире. В свои 67 лет Далио практикует трансцендентальную медитацию и раздает советы правительствам и крупнейшим компаниям. По состоянию на конец 2015 года Далио, по данным авторитетного рейтинга LCH Investments, является самым успешным управляющим хедж-фондов в истории, а журнал Bloomberg Markets включил его в свой список 50 самых влиятельных персон. В 2015 году Далио составило $1,4 млрд.

Мальчик с поля для гольфа

Будущий миллиардер Рей Далио родился в 1949 году в нью-йоркском районе Квинс. Его отец был джазовым музыкантом и играл на кларнете и саксофоне в ночных клубах Манхэттена, а мать была домработницей. Когда Рею было восемь, его семья переехала в предместье Нью-Йорка — небольшой городок Манхассет.

В детстве Далио не питал большой любви к учебе — школьная рутина и постоянная зубрежка его тяготили. Но уже тогда его нельзя было назвать ленивым: Рей с детства сам зарабатывал себе на карманные расходы, зимой убирая снег с соседских участков, а летом — подстригая газоны. Одна из таких детских подработок в итоге сыграла большую роль во всей его будущей бизнес-карьере.

В 1961 году, когда Рею было 12 лет, он устраивается на работу в фешенебельный гольф-клуб Links Golf Club, расположенный недалеко от его дома. В его обязанности входили перенос спортивного инвентаря и подсказки игрокам, среди которых было много инвесторов с Уолл-стрит. Сам Далио в беседе для книги 2012 года The Alpha Masters, посвященной управляющим крупнейших хедж-фондов, вспоминает, что в то время одной из самых популярных тем для разговоров был фондовый рынок — об акциях говорили все, от парикмахеров до чистильщиков обуви. Подросток заинтересовался этой темой, начал штудировать The Wall Street Journal и спрашивать советов у членов гольф-клуба из числа инвесторов. Накопив $300, Далио приступил к выбору своих первых вложений, которые должны были удовлетворять простым критериям: акции должны принадлежать компании, о которой он сам что-то слышал, и стоить менее $5 за бумагу. В итоге выбор пал на акции авиакомпании Northeast Airlines. Инвестиция оказалась удачной — вскоре компания получила предложение о слиянии, и ее акции подорожали втрое. «Инвестиции казались мне достаточно простым занятием — я смотрел на названия компаний и думал, что мне просто нужно выбрать те акции, которые пойдут вверх. Если бы этого не произошло и я потерял бы деньги, я вполне мог сейчас заниматься чем-то другим», — вспоминает Далио.

Воодушевленный первым успехом, Далио начинает проводить часы за изучением отчетов ведущих компаний и накапливать портфолио. В результате к моменту окончания школы в распоряжении Далио был портфель акций на несколько тысяч долларов.

Медитативные инвестиции

В 1967 году Далио поступает в колледж при Университете Лонг-Айленда, где изучает финансы. Как и большинство молодых людей того времени, Далио увлекается рок-музыкой, в том числе группой The Beatles. Вслед за своими кумирами он начинает практиковать трансцендентальную медитацию, которой продолжает заниматься по сей день. Гораздо позже, уже будучи обладателем многомиллиардного состояния, он скажет , что своим успехом обязан прежде всего трансцендентальной медитации, которая «научила его видеть вещи в перспективе».

Далио становится одним из лучших студентов в колледже и после его окончания в 1971 году поступает в Гарвардскую школу бизнеса. Учеба вновь дается ему легко: как объяснял сам Далио, в Гарварде не нужно было ничего заучивать, чего он так не любил. Летом 1973 года Далио пробует свои силы в биржевой торговле сырьем (зерном, нефтью, хлопком) в Меrrill Lynch. Тогда торговля сырьем находилась на вторых ролях по сравнению с торговлей акциями. Однако ситуация меняется уже осенью 1973 года — после начала первого нефтяного кризиса. Далио вместе с друзьями по Гарварду решает основать компанию, специализирующуюся на биржевой торговле сырьем, выбрав для нее название Bridgewater Associates. Впрочем, этот бизнес не принес начинающим трейдерам значимых результатов.

После окончания Гарварда Далио присоединился к брокерской компании Shearson Hayden Stone, которой руководил будущий основатель Citigroup Сэнфорд Вейл. Далио работал в департаменте сырьевых товаров, давая советы по хеджированию рисков (как напоминание из тех времен, в его кабинете до сих пор висит подарок калифорнийских фермеров — бычьи рога). Однако долго Далио на этом месте не продержался. В канун 1975 года он пошел в бар выпить со своим начальником, между ними завязался спор, и Далио ударил своего босса, в результате чего ему пришлось уволиться. С этого момента начинается история Далио как самостоятельного бизнесмена.

Альфа и бета

После увольнения из Shearson Hayden Stone 26-летний Далио убедил нескольких своих клиентов нанять его в качестве консультанта по рискам и инвестициям. Он основывает компанию Bridgewater Associates, заимствуя название своего первого бизнеса. Первым офиcом компании была нью-йоркская двухкомнатная квартира Далио. Первые десять лет своего существования компания действовала исключительно как консалтинговый бизнес. Со временем Далио смог хорошо зарекомендовать себя благодаря глубокому макроанализу. Его рассылки для клиентов под названием «Ежедневные наблюдения» (Daily Observations) становятся популярными и влиятельными на рынке.

Среди клиентов Далио в тот период был McDonald`s — в 1983 году компания обратилась к консультанту с просьбой разработать вариант фьючерсного контракта на поставки курятины, которая нужна была для нового блюда — Chicken McNuggets.

Первым же, кто доверил свои средства в управление Bridgewater Associates, в 1985 году стала компания Strategic Investment Group. Ее президент Хильда Очоа-Бриллембург в интервью Financial Times говорит про Далио, что у него есть талант «слышать сигналы рынка и понимать, когда это просто шум, а когда они складываются в музыку».

Первый крупный клиент пришел к Далио в том же 1985 году — он получил в управление $5 млн из пенсионного фонда сотрудников Всемирного банка (высокопоставленные чиновники Всемирного банка до этого несколько лет регулярно читали «Ежедневные наблюдения»). Спустя некоторое время Далио убедил Всемирный банк предоставить ему больше свободы в диверсификации вложений. Стратегия подразумевала отход от традиционной практики управляющих активами, которые привязывали свои действия к заранее сформированному стандартному инвестпортфелю. Далио стремился к более активному управлению. Вслед за пенсионным фондом Всемирного банка к клиентам Bridgewater присоединился пенсионный фонд компании Kodak.

Новаторский подход Далио отчасти заключался и в том, что его фонд принципиально отдавал предпочтение работе с крупными организациями, а не с состоятельными частными инвесторами. В активах под управлением Bridgewater примерно треть приходится на корпоративные пенсионные фонды, около четверти — на средства суверенных инвестфондов. Сам Далио в книге The Alpha Masters говорит, что предпочитает иметь дело с «умным клиентом», который не просто доверяет ему деньги, следуя слепой вере, но и «вовлечен в диалог» с хедж-фондом.

По мере роста числа клиентов рос и масштаб инвестиций — Далио использовал стратегию global macro, инвестируя по всему миру в разные активы, при этом проводя глубокий ретроспективный анализ того или иного рынка.

Bridgewater Associates под управлением Далио стал первым хедж-фондом, который построил свою стратегию на четком разделении двух классов доходности — альфа и бета. Альфа — это прибыль, которую инвестор получает в результате умения управляющего заранее распознать, какие активы вырастут в цене, а какие упадут (доходность, таким образом, будет выше, чем общая доходность на рынке). Бета, напротив, связана с общей доходностью рынка и меньшими рисками. Под управлением Bridgewater Associates были созданы две структуры, специализирующихся на двух разных типах доходности — Pure Alpha и All Weather соответственно. В All Weather инвесторы платят управляющим меньшие деньги, однако и доходность там ниже. Pure Alpha в итоге стал флагманским подразделением Bridgewater — по подсчетам LCH Investments, за все время существования Pure Alpha заработал $45 млрд, с 1991 года лишь трижды окончив год с убытками.

Успех Bridgewater во многом строился на беспрецедентном уровне анализа, который проводит фонд. Так, накануне мирового финансового кризиса, еще летом 2007 года, в своей аналитической сводке Далио и его соавтор назвали «безумными» практику выдачи займов и уровень закредитованности крупных банков. В поисках прецедентов Bridgewater изучил предыдущие случаи кредитных кризисов, вплоть до 1920-х годов. Компания Далио подсчитала, что возможные потери банков от плохих долгов составят $839 млрд. С этими расчетами Далио посетил Минфин США и Белый дом, однако его предостережения были оставлены без внимания. Весной 2008 года Bridgewater выводит средства из нескольких проблемных банков, среди которых Lehman Brothers и Bear Stearns. Благодаря тому, что Далио смог предвидеть кризис, Bridgewater стал одним из немногих в отрасли, кому удалось оставаться прибыльным в кризисные годы. Хедж-фонд приносил прибыль и в 2008-м, и в 2009 году. А 2010 год и вовсе стал для компании рекордным — активы фонда увеличились на $15,3 млрд. В 2011 году доходность портфеля Bridgewater Associates составила 23%, в то время как средний портфель других хедж-фондов принес убыток 5%.

Финансовый гуру ​​

Как глава крупнейшего в мире хедж-фонда, Далио уважаем в экспертном сообществе. Временами он делится с миром своим видением экономической ситуации, выкладывая ролики со своими комментариями на сайте economicprinciples.org. На канале Bridgewater в YouTube он разместил ролик (на данный момент набравший более 3 млн просмотров), в котором описывает, «как работает экономическая машина». По его словам, эта концепция помогает ему предвидеть мировые кризисы. В финале видеоролика он выводит три основных правила: не позволять долгу расти быстрее доходов, не позволять долгу расти быстрее производительности и делать все возможное, чтобы поднять производительность.

Давая советы начинающим инвесторам в разговоре для книги Money. Master the Game, Далио описал идеальный инвестиционный портфель. 30% в этом портфеле приходится на акции крупных компаний из индекса S&P 500, 55% — на государственные облигации (из них 40% — долгосрочные и 15% — среднесрочные). По словам Далио, такой большой процент облигаций нужен для того, чтобы компенсировать волатильность акций. Оставшиеся 15% в портфеле Далио распределяет поровну между золотом и другими сырьевыми активами (на случай ускорения инфляции). В случае если какой-то из сегментов демонстрирует высокую доходность, необходимо часть средств из этого актива переместить в другие сегменты — такую ребалансировку необходимо делать не реже одного раза в год. Далио подчеркивает, что разделение инвестиций поровну между акциями и облигациями — это достаточно рискованные и несбалансированные инвестиции. По его словам, степень риска при таком распределении составляет не менее 95%, поскольку акции подвержены высокой волатильности.

Иногда экспертизу Далио привлекают и на государственном уровне. В мае 2014 года Далио приезжал в Россию, где участвовал во встрече с чиновниками финансово-экономического блока российского правительства. В октябре того же года хакерская группировка «Анонимный интернационал» опубликовала рекомендации Далио по оживлению российской экономики. Из документов следует, что Далио рекомендовал российским чиновникам увеличить роль финансовых рынков и внутреннего долга в национальной валюте (по мнению Далио, рост долга должен быть сопоставим с ростом ВВП). Инвестор также предлагал занимать средства на развитие экономики у пенсионных фондов и страховых компаний.

Бизнес Рея Далио в цифрах

$154 млрд — активы, находящиеся в управлении Bridgewater Associates

$82,3 млрд — активы, которыми управляет хедж-фонд Pure Alpha

18% — средняя годовая доходность Pure Alpha с 1991 года

1,7 тыс. человек — число сотрудников Bridgewater Associates

$3,3 млрд — прибыль Pure Alpha в 2015 году

Мир замер в ожидании крушения крупных хедж-фондов, принявших на себя чрезмерные риски. Зачем рынки взрастили этих непрозрачных и жадных монстров?

Американский ипотечный кризис обнажил риски, которые миру несут хедж-фонды. Самым громким оказалось фиаско двух фондов, находящихся под управлением ведущего инвестиционного банка Bear Stearns. Их деятельность была связана с торговлей структурными кредитными инструментами. За короткое время фонды умудрились потерять все деньги клиентов – более $1,5 млрд. С проблемами столкнулись также Sowood Capital, Solent, Avendis, Odey… О новых проблемах хедж-фондов нам еще предстоит узнать. И надо быть к ним готовыми: падение крупного фонда может повлечь потрясения на финансовых рынках по всему миру. В том числе и в России.

Итак, что такое хедж-фонды? С момента своего зарождения они стали предметом мифотворчества. Произошло это благодаря термину, который лег в их название, – hedge. Под ним в практике финансового менеджмента понимаются действия, направленные на покрытие ценовых, кредитных, валютообменных рисков. Отсюда нередко делался вывод, что работа хедж-фондов связана именно с процедурами страхования рисков. Но такой взгляд на существо хедж-фондов крайне далек от истины.

Если следовать определению, данному специалистами Международного валютного фонда, хедж-фонды – эклектичные инвестиционные пулы, организованные в форме частных партнерств. Они, как правило, зарегистрированы в офшорных зонах с целью минимизации налогообложения и государственного регулирования. Хедж-фонды не имеют жестких ограничений в инвестиционных стратегиях, и применяют эти стратегии к любым экономическим и финансовым объектам с целью получения максимально возможной абсолютной доходности безотносительно к сложившимся рыночным условиям.

Влияние хедж-фондов на движение рынков с каждым годом становится все более значительным. Согласно данным HedgeFund.net, активы под их управлением за первые шесть месяцев текущего года выросли на 20,4% до $2,6 трлн. Общее количество хедж-фондов в мире составляет примерно 9 тысяч. Из них 400 – это мегафонды с капиталом более $1 млрд. Они контролируют 80% всех активов индустрии.

Всемирный банк приводит следующую параллель. Индустрию хедж-фондов можно сравнить с экономикой некой страны, а величину активов под их управлением – с ее внутренним валовым продуктом. В результате оказывается, что экономическая мощь этой страны вполне сопоставима, если не превосходит, с размером экономики США. Это связано с тем, что хедж-фонды активно используют кредитные плечи, позволяющие увеличивать потенциал находящихся под управлением средств в десятки раз.

По оценкам специалистов, почти половина объема торгов на ведущих биржах мира – NYSE и LSE – приходится именно на хедж-фонды. Согласно оценке Greenwich Associates, эти финансовые институты контролируют, например, 45% объема торгов облигациями развивающихся рынков, 47% – проблемными долгами. 55% объема торгов кредитными деривативами – стремительно развивающейся области финансовых рынков номинальным объемом $26 трлн – тоже дело рук хедж-фондов. Словом, влияние индустрии на финансовые рынки приобрело настолько значимый характер, что последние не в состоянии эффективно функционировать без первых.

Наиболее крупными хедж-игроками являются J.P. Morgan Asset Management, Goldman Sachs Asset Management, Bridgewater Associates, D.E. Shaw, Farallon Capital Management, Och-Ziff Capital Management, Barclays Global Investors, Man Investments, Cerberus Capital Management.

Непредсказуемые. Стремительный рост индустрии вызвал появление новых, весьма глубоких проблем. Способность хедж-фондов брать на себя огромные риски дестабилизирует финансовую систему мира. В памяти многих еще жив коллапс в 1998 году крупнейшего хедж-фонда – Long-Term Capital Management (LTCM), который погорел на российском дефолте. Бесспорно, с того времени существенно улучшился риск-менеджмент. Однако хедж-фонды не стали более открытыми. В подавляющем большинстве это не подлежащие контролю образования.

«Стремление к поддержанию конфиденциальности своих торговых стратегий делает фонды совершенно непрозрачными для посторонних», – говорит президент Федерального резервного банка Нью-Йорка Тимоти Гейтнер. – Без этой информации частным дилерам и банкам трудно оценить как вероятность дефолта контрагента, обремененного большой долей заемных средств, так и потенциальную ковариацию с другими позициями фонда. Требования к публичному раскрытию информации с целью устранения этой проблемы не существуют. Но даже если бы такая информация обо всех позициях фонда появлялась периодически, то все равно было бы трудно с точностью оценить риски».

Хедж-фонды в известной степени стали заложниками своего успеха. Придавая рынкам более эффективный характер и обеспечивая их необходимой ликвидностью, они столкнулись с весьма специфической проблемой. Как в период низкой волатильности рынков и все более справедливой оценки активов получать высокую доходность? Доходность, которая оправдает стандартное вознаграждение за менеджмент в размере 2% активов, и, что самое главное для управляющей компании, позволит участвовать в распределении прибыли фонда. Не следует забывать и то, что размер получаемых менеджерами бонусов строго привязан к величине заработанных денег.

Реакцией на эту проблему стало возрастающее стремление хедж-фондов использовать все более агрессивные стратегии с применением большего плеча, а также обращение к менее ликвидным и проблемным активам.

Агрессивные хедж-фонды чаще стали подходить к опасной линии, когда оправданное сочетание рычага, кредитного риска и риска ликвидности начнет выходить из-под контроля. В итоге ситуация угрожает не только отдельно взятому фонду, но и другим финансовым институтам, возникает риск эффекта домино. Не имея должной диверсификации активов и достаточного объема ликвидных резервов, фонд принимает чрезмерный рыночный риск.

Результатом становится крушение. Толчком этому служит тривиальное требование гарантийного взноса (margin call). Так, к примеру, хедж-фонд с четырехкратным рычагом будет вынужден ликвидировать 25% своих активов в случае падения цены на 5%. При условии, конечно, если цена на этот актив не упадет еще сильнее от действий других участников рынка, попавших в аналогичную ситуацию.

Более того, данный хедж-фонд будет вынужден продать уже 40% своих активов, если при ухудшении рыночной конъюнктуры дилеры потребуют увеличить размер маржи. Положение фонда может обостриться из-за падения ликвидности оставшихся активов. Хедж-фонд окажется не в состоянии по разумным ценам ликвидировать свои позиции, а кредитовавшие его банки столкнутся с трудностями при продаже взятого от этого фонда обеспечения.

Наглядным примером такой ситуации служит история с Amaranth Advisors. Этот фонд за одну неделю сентября 2006 года потерял почти 65% своих активов или более $6 млрд, неверно спрогнозировав разницу в цене между летними и зимними фьючерсами на газ. Крушение фонда напрямую затронуло интересы не только многочисленных частных инвесторов, но и целый ряд крупных пенсионных фондов, а также ведущие финансовые институты мира – Morgan Stanley, Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman Sachs и Bank of New York.

Разберем причины краха фонда. Во-первых, это чрезмерная концентрация активов фонда в весьма ограниченной области товарных фьючерсов с использованием огромного плеча. Во-вторых, полная непрозрачность для банков и брокеров величины и направленности позиций. Фонд обслуживали девять брокеров, каждому из которых было дозволено видеть только ограниченную область общего положения вещей. В результате допустимый уровень риска был многократно превышен.

Риски кэрри-трейд. Хедж-фонды зачастую оказываются вовлечены в торговлю одними и теми же активами в одно и то же время. Наглядным примером служит резкое падение рынков мира после 11 мая 2006 года.

Поводом к этому послужило известие о грядущем повышении учетной ставки Банком Японии. Причиной же было по–всеместное использование практики кэрри-трейд – хедж-фонды для финансирования своих операций постоянно привлекали огромные заемные средства. Вместо того чтобы занимать деньги в долларах и платить по ним высокие проценты, они покупали японскую иену и обменивали ее на американскую валюту. Учетная ставка по иене, начиная с 1999 года до последнего времени, была близка к нулю (стр. 12). Однако такой механизм займа средств начал давать сбой. В итоге участники процесса, опережая друг друга, бросились к выходу. «Все увеличивающаяся схожесть позиций хедж-фондов – одна из главных угроз финансовой стабильности», – отметил в этой связи вице-президент Европейского Центробанка Лукас Пападемос.

Наибольшая угроза стабильности мировой финансовой системы со стороны хедж-фондов исходит от глобальных кредитных рынков. Такие фонды за не только стали доминирующей силой на рынках капитала, но во многом изменили их привычную структуру. Они быстро превратились в обильный источник капитала, прежде всего для высокодоходных, но одновременно и наименее ликвидных, проблемных долгов, облигационных траншей и кредитных обязательств. Подобному положению дел во многом способствовала благоприятная конъюнктура прошедших лет, связанная с низкими учетными ставками и облегченными возможностями доступа к кредитным ресурсам. Эта ситуация позволила хедж-фондам успешно применять самый широкий спектр инновационных стратегий, используя краткосрочное финансирование со стороны коммерческих и инвестиционных банков. В результате прибыль, получаемая наиболее крупными кредитными институтами от обслуживания хедж-фондов, стала составлять почти треть от величины ее общего объема. Более того, ведущие инвестиционные банки мира, такие, как Goldman Sachs, Lehman Brothers, сами во многом стали напоминать хедж-фонды. Неудивительно, что Goldman Sachs уже нередко называют крупнейшим в мире хедж-фондом.

По мнению многих аналитиков, угроза финансовой системе со стороны хедж-фондов, оперирующих на кредитных рынках, прежде всего состоит в чрезмерной концентрации риска проблемных и наименее ликвидных активов в одних руках. Такая концентрация риска в случае непредвиденного стечения обстоятельств может с легкостью вызвать цепную реакцию, обрушив не только сам хедж-фонд, но и кредитовавшие его институты.

ИГРОКИ: $1,25 трлн на хедж-фонды

Наиболее крупными управляющими фондов, вкладывающих средства в паи хедж-фондов, являются UBS Global Asset Management A&Q, Man Investments, Union Bancaire Privee Asset Management, HSBC Private Bank, Oaktree Capital Management.

Фонды хедж-фондов (ФХФ) – особый сегмент индустрии. Это закрытые инвестиционные структуры, как правило, созданные при крупных инвестиционных банках и зарегистрированные в соответствующих комиссиях по ценным бумагам, таких, к примеру, как SEC в США. Суть деятельности ФХФ – в создании диверсифицированного портфеля из долей в ряде (чаще всего 15–20) хедж-фондов, которые используют различные стратегии и тем самым имеют низкую степень корреляции.

За последнюю пятилетку активы под управлением ФХФ выросли более чем в пять раз. ФХФ контролируют $1,25 трлн или около 50% общих активов всей хедж-фонд-индустрии. Основными клиентами ФХФ являются институциональные инвесторы. При этом треть от общего числа ФХФ расположена в США, четверть – в Великобритании и 15% – в Швейцарии.

В случае инвестирования в ФХФ инвестор не обременен задачей выбора отдельных фондов и анализом их стратегий. Всю работу в этой сфере он делегирует профессионалам, которые посредством «due diligence» – всестороннего анализа информации о деятельности фонда и его операционных рисков, обеспечивают необходимую диверсификацию активов. ФХФ отличаются не только более стабильной доходностью по сравнению со специализированными хедж-фондами, но и независимостью от направления движения традиционных фондовых рынков. Одно из немаловажных преимуществ ФХФ состоит также в том, что минимальный капитал для инвестирования в них составляет уже не $250 тыс. – $2 млн, а $20–100 тысяч. ФХФ в качестве платы взимают с инвесторов дополнительно 1% от суммы активов под управлением, а также примерно 10% поощрительной премии от общей прибыли.

ОПАСНОСТЬ: Как передают кредитные риски

Системный риск финансовых рынков лежит в сфере кредитных деривативов.

В мировой банковской системе произошел структурный сдвиг. Традиционно присущие сектору риски кредитные институты начали списывать со своих балансов путем создания синтетически скроенных деривативных продуктов. Кредитные риски стали переходить из банковского сектора к другим участникам инвестиционного сообщества. Иными словами, была нарушена привычная структура взаимоотношений между кредитором и заемщиком капитала, оценка кредитного риска стала постепенно испаряться из самой сути процесса предоставления кредита. Некоторые восприняли эту финансовую инновацию как революционный шаг, утверждая, что перемещение риска из банковского сектора к небанковским инвестиционным структурам делает всю современную финансовую систему более крепкой, поскольку риск становится более диверсифицированным и лучше управляемым.

Вместе с тем небезызвестный закон страхования гласит, что хеджирование наряду с уменьшением риска отдельной стороны, увеличивает риск системы в целом посредством включения так называемого «морального фактора». Моральный риск – это ассиметричность информации, т. е. когда наличие страховки делает человека менее восприимчивым к угрозе потерь. Применительно к кредитным рынкам это ведет к тому, что кредиторы становятся все более индифферентными к качеству выдаваемых ими кредитов. Как заметил Рагурам Раджан из Международного валютного фонда, банки сейчас больше «вскармливают» риск, чем уменьшают стремление к нему. При нынешней относительно здоровой финансовой обстановке рынки сохраняют стабильность, что, как бы не звучало парадоксальным, ведет к интенсификации «морального риска». Иными словами, чем дольше рыночные суперструктуры предстают как надежные, тем все больший груз доверия на них возлагается. И это несмотря на то, что сама видимость надежности этих структур не прошла испытание трудным временем.

Неудивительно, что благодаря всевозрастающему применению производных заметно уменьшились премии за риск и ослабли стандарты кредитования.